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- 加入时间： 2021-04-07 20:51:58
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南京银行的估值折价之殇。过去，宁波银行和南京银行都是城商行中的出色代表，两者盈利能力水平接近，估值水平也相差不多。但从2021 年开始，南京银行估值相对宁波银行的差距不断拉大，目前南京银行较宁波银行估值折价达到50%，与南京银行较高的ROE 水平不匹配。
南京vs 宁波，估值折价为哪般「誉衡药业」 根据DDM 模型，估值的决定因素主要取决于分子的增速g 和回报率ROE，以及「股市行情http://www.stock87.com/index.php?c=content&a=list&catid=11」分母的风险评价。（1）g：利润增速中枢有所回落。2021-3Q19 南京银行利润增速中枢回落至15%左右，而宁波银行一直保持在20%附近，而且去年南京银行定增倍否对未来增速中枢带来的不确定性；（2）ROE：盈利能力未能回升。宁波银行ROE 在2021 年见到低点，并在此后三年内企稳回升；而南京银行ROE 在2021-2021 年与2021 年变化不大，一旦经济进入下行周期ROE 是否有压力；（3）风险评价：南京银行在风险控制上做的不如宁波银行，资产质量的不确定性相对更大。
现在有哪些边际变化 （1）g：定增重启，利润增速的中枢有望回升。目前定增方案正处于向证监会反馈意见回复的阶段，从回复内容来看，不存在影响其定增发行的重大违法行为，我们认为这次定增计划大概率会得到证监会审核通过；（2）ROE：大零售转型+投行优势，应对利率并轨和直接融资趋势。零售贷款占比从2021 年末的16.0%提升至1H19 的28.3%，债券承销佣金占手续费收入比重提升至28.2%；（3）风险评价：不良生成上升势头已控制，从2Q19 开始，南京银行不良生成率开始回落。
用期权思维看南京银行。除宁波银行外，大部分上市城商行PB 估值都在1.0x 左右，南京银行无论是地理位置、盈利能力，还是资产质量，都「980」要优于其他城商行。相对其他城商行而言，目前价格买南京银行，相当于用极少的期权费，去换取一个困境反转的估值提升空间。我们预计公司2021-2021 年净利润环比增长15.1%/16.7%/17.1%，目前估值0.95x19PB，维持强烈推荐评级。
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